Чиновники Федеральной резервной системы (ФРС) пересматривают свое мнение о том, что рост заработной платы стимулирует инфляцию. Это ключевое изменение для рынков, которое подкрепляет необходимость приостановки процесса повышения процентных ставок на этой неделе.

До недавнего времени многие высокопоставленные чиновники в Центральном банке США считали, что путь к снижению инфляции проходит через рынок труда. Идея заключалась в том, что поскольку трудовые затраты составляют существенную часть затрат на предоставление услуг — области, где давление на цены особенно сохраняется — работникам необходимо ощутить некоторые "проблемы" в виде меньшего роста заработной платы, чтобы инфляция была укрощена.

Однако новые исследования, комментарии чиновников и экономистов свидетельствуют о том, что связь между заработной платой и ценами может быть не такой прямой. И это происходит в то время, когда ФРС подходит к вероятному завершению исторического цикла повышения процентных ставок за последние 15 месяцев.

С одной стороны, если связь между заработной платой и инфляцией не такая прочная, как полагают политики, то существует риск существенного ослабления рынка труда без значительного прогресса в контроле инфляции. И, пожалуй, такая неопределенность на всех фронтах является достаточным основанием для склонности отказаться от повышения процентных ставок на следующем заседании. В прошлом месяце чиновники ФРС утвердили 10-е подряд повышение базовой процентной ставки Центрального банка, приведя ее в положение выше 5%-го уровня впервые с 2007 года, а затем дали сигнал о возможной остановке повышения ставок на текущем заседании.

Этот сигнал был дан, несмотря на медленное продвижение инфляции к целевому уровню в 2% после достижения четырехдесятилетнего максимума в 2022 году. Последние данные индекса потребительских цен ожидаются во вторник, и прогнозируется, что базовая инфляция, исключая пищевые и энергетические товары, умеренно снизится до 5,2% в мае по сравнению с предыдущим годом.

Перспектива более строгих кредитных условий после нескольких банковских крахов в начале этого года объясняет готовность политиков принять паузу.

Теперь же экономисты обсуждают предварительные изменения отношения к заработной плате. Протоколы заседания ФРС 2-3 мая намекали на сдвиг в этом вопросе.

При обсуждении инфляции в сфере услуг только "некоторые участники отметили, что для ее снижения потребуется дальнейшее смягчение условий на рынке труда", тогда как протоколы предыдущего заседания в марте предполагали, что "участники в целом считали" такое охлаждение необходимым.

"Я не думаю, что заработная плата является основным двигателем инфляции", – заявил председатель ФРС Джером Пауэлл журналистам после заседания в мае. "Я считаю, что заработная плата и цены склонны двигаться вместе, и очень трудно сказать, что является причиной, а что следствием".

Замечание Пауэлла указывает на ключевой вопрос в возникающих дебатах о заработной плате и ее влиянии на цены: является ли заработная плата основным фактором инфляции или скорее наоборот. Публичные заявления чиновников в последние месяцы свидетельствуют о том, что последний вариант приобретает популярность. Тогда как классическая экономическая теория, во многом основанная на кризисе 1932-33 годов, предполагает постоянное повышение зарплаты сотрудникам как главный фактор обесценивания доллара.

Тем временем новые исследования, проведенные внутри системы ФРС, также поддерживают новое мнение.

Статистический анализ показывает, что быстрый рост заработной платы незначительно влияет на быстрый рост инфляции в сфере услуг.

В последние годы, как отметил экономист ФРС из Сан-Франциско Адам Шапиро в статье, опубликованной на веб-сайте банка в прошлом месяце, быстрый рост заработной платы вносит лишь минимальный вклад в ускорение инфляции в этом сегменте. Он отметил, что предприятия могут "поглощать" эти затраты за счет снижения прибыли или использования автоматизации и других методов для повышения эффективности, добавив, что "недавние данные показывают, что рост заработной платы обычно следует за инфляцией, а также ожиданиями будущей инфляции".

До пандемии магазин Paloma в Портленде, штат Орегон, часто предлагал своим сотрудникам повышение зарплаты до 3% в начале каждого года. Но инфляция изменила эту ситуацию.

Сотрудники розничного магазина теперь полагаются на более значительный рост заработной платы и щедрые льготы, чтобы остаться на рабочем месте. Инфляция имеет большое значение для повышений зарплат, считает менеджер по персоналу этого магазинчика. Но, несмотря на повышенную заработную плату, компания, которая существует почти пять десятилетий, смогла избежать передачи этих затрат потребителям.

Многие компании, подобные Paloma, продолжают испытывать давление на повышение заработной платы. По данным опроса Национальной федерации независимых бизнесов, до сих пор исторически высокие 41% владельцев малого бизнеса отметили, что они увеличили компенсацию в мае. Однако процент фирм, планирующих повышение заработной платы в ближайшие три месяца, в последние месяцы снизился до уровня, отмеченного до пандемии.

Наиболее крупные изменения заработной платы никак не связаны с теми категориями потребительского индекса цен, которые оказывают наибольшее влияние на рост инфляции в сфере услуг. Это подтверждается данными последнего ежемесячного отчета о занятости, в котором, несмотря на превышение ожиданий в отношении создания рабочих мест, среднечасовая заработная плата в течение 12 месяцев до мая росла самой медленной скоростью за последние два года.

Омайр Шариф, президент и основатель Inflation Insights LLC, отмечает, что давление на заработную плату не коррелирует с категориями потребительского индекса цен, которые в наибольшей степени влияют на рост инфляции в сфере услуг. Однако, даже не принимая во внимание вопрос о заработной плате, он видит резкое замедление темпов инфляции в ближайшие несколько месяцев в связи с ослаблением момента в отраслях, связанных с путешествиями.

"Мы не можем быть уверены, но данные говорят о том, что ситуация может замедлиться больше, чем нам хотелось бы увидеть", – говорит Шариф. "Подход управления рисками в монетарной политике, особенно с учетом уже произведенного значительного повышения процентных ставок, подразумевает, что сейчас пришло время быть терпеливыми и следить за данными".

Таким образом, недавние исследования и комментарии от чиновников и экономистов указывают на сдвиг в отношении роли заработной платы в инфляционном процессе. Если связь между заработной платой и ценами оказывается не такой прямой, как полагали ранее, то возникает риск серьезного ослабления рынка труда без значительного прогресса в борьбе с инфляцией. В свете этой неопределенности ФРС склонна отложить дальнейшее повышение процентных ставок на следующем заседании.

Что ж, как по мне, это действительно может оказаться правдой. Повышение зарплат действительно имеет реактивный характер по отношению к инфляции. То есть сначала инфляция – затем рост фондов зарплат. Другое дело, что у этого явления действительно может быть вторичный эффект в виде роста себестоимости.

Да, компании имеют некую фору по марже прибыли, если говорить о соотношении себестоимости и наценок. Но она далеко не бесконечна. А у ряда товаров и вовсе слишком мала. И, как правило, это товары первой необходимости, которые одинаково потребляют и бедные, и богатые. То есть их совокупное потребление не может быть снижено слишком сильно.

По истечении 13 месяцев инфляции, кажется, что производители исчерпали все свои возможности по урезанию расходов на производство. Тем не менее пока инфляция остается выше целевого уровня (и намного выше), нельзя считать, что экономика справилась. В этих условиях снижение процентных ставок вновь удешевит доллар, вновь раскрутит спекулятивную составляющую, но не спасет реальный сектор. А последствия могут быть катастрофическими. В конце концов, если валюта не может саморегулироваться рыночными механизмами, то какова ей цена?